¿Qué hay detrás del alza del Tipo de Cambio?

¿Qué ha provocado el alza del tipo de cambio durante los últimos 30 días? Lo que sigue es un recuento de los factores que influyen en el comportamiento del precio de la divisa norteamericana, que le permitirá, a usted lector, identificar el origen de la reciente especulación cambiaria.

El primer factor es el cambio de signo de la diferencia entre las tasas de corto plazo en soles y en dólares. Desde junio de este año la diferencia se hizo negativa y, en valor absoluto, moderadamente creciente, debido a que el BCRP sigue manteniendo su tasa de referencia en 3% mientras la Reserva Federal sigue aumentando la suya (hoy está en 3.75%). El signo negativo de esta diferencia estaría estimulando una recomposición de los portafolios de los inversionistas a favor de activos en moneda extranjera, con lo cual se estaría presionando al alza del precio del dólar. Antes de junio, la diferencia positiva presionaba a la baja del tipo de cambio.

El segundo factor es el diferencial positivo entre las tasas de interés de largo plazo de los activos domésticos en soles y de los activos extranjeros en dólares. Como esta diferencia es mayor que cero, se ejerce una presión a la baja del tipo de cambio. Los inversionistas extranjeros aprovechan esta diferencia comprando bonos a tasa fija de plazos largos que hoy, como se sabe, llegas hasta los 15 años. Esta diferencia positiva sigue siendo importante, aunque ha ido reduciéndose gradualmente con respecto a los bonos del tesoro norteamericano. La diferencia es relativamente más elevada si se compara con las tasas de los activos de largo plazo de Europa y Japón. (Las diferencias entre las tasas de los bonos soberanos y la de los bonos del tesoro norteamericano, de tres y cinco años de plazo, fueron, en febrero de 2005, de 326 puntos básicos (pbs) y 412 pbs, y hoy son sólo de 125 pbs y 179 pbs, respectivamente). A la reducción de estas diferencias se asocia precisamente la disminución notable del riesgo país y que hoy se encuentra en el nivel de México.

El tercer factor que muchos relacionan con los fundamentos del tipo de cambio y que también presiona hacia su disminución, está constituido por los términos de intercambio favorables, la balanza comercial recurrentemente superavitaria, la baja inflación y la tasa de crecimiento del PBI superior a la de nuestro socio comercial norteamericano.

La presión a la baja del tipo de cambio que ejercen estos dos últimos factores fue enfrentada por el BCRP con sus compras de dólares esterilizadas. Pero, estos dos factores no han dejado de operar. ¿Como explicar, entonces, la disparada del dólar cuyo precio alcanzó el día de ayer un máximo de 3.405 soles en el mercado paralelo? ¿Se puede decir que la influencia del primer factor es más fuerte que la de los otros dos y que, por esta razón, estaría aumentando el tipo de cambio? Para ponderar la importancia de estas preguntas hay que mencionar que ayer, por primera vez después de tres años y 15 días, el BCRP intervino en el mercado cambiario vendiendo US$ 22 millones, intentando, de esta manera, frenar alza del dólar. El efecto de esta intervención, sin embargo, no fue significativo. El dólar cerró 3.39 en el mercado paralelo y en 3.44 en las ventanillas de los bancos.

Hay un factor adicional que es importante mencionar porque al igual que el primero presiona al alza del tipo de cambio. Pero, además, este factor ayuda a responder a las preguntas formuladas anteriormente. Se trata de las compras por las AFPs de bonos estructurados (51% nacional y 49% extranjero) por cerca de US$ 200 millones. Esta operación provocó una importante salida de capitales que presionó al alza del tipo de cambio y tuvo efectos amplificados en el mercado cambiario.

El efecto de esta operación –una manera de sacarle la vuelta, ¡de manera legal!, al límite de sus inversiones en el exterior--, muestra de modo evidente que estas instituciones son capaces de provocar importantes movimientos especulativos contra la moneda nacional. Si bien los efectos de esta compra coincidieron con la mayor demanda de moneda extranjera asociada a los vencimientos de operaciones forwards, los movimientos especulativos que originó fueron notables. Por ejemplo, los bancos incrementaron sus posiciones de cambio y realizaron, en menos de un mes, importantes ganancias extraordinarias. La actual posición de cambio se ubica en niveles parecidos al registrado el primer día de setiembre, luego de haber subido en más de 30% (US$ 100 millones) a mediados de ese mes. Por otro lado, en el mercado se comenta que habría una nueva oferta de bonos estructurados que tomaría en cuenta los efectos de la rentabilidad en su composición, para no afectar el 51% que le corresponderían a las emisiones locales. Se comenta, también, que algunos exportadores no estarían colocando sus dólares en el mercado doméstico.

Lo que más preocupa, sin embargo, es que las AFPs tengan abierta esta puerta para exportar nuestros ahorros y presionar al alza del tipo de cambio. ¿Haría algo la SBS para que la inversión en bonos estructurados se sujete, en lo que corresponde, al límite de inversiones en el exterior? Hay que recordar que esta institución, es decir, la SBS, no se opone a que el Congreso apruebe el proyecto de ley que le otorgaría la facultad de fijar el límite de las inversiones de las AFPs en el exterior. Debemos evitarlo a tiempo. Una disparada del dólar, en pleno proceso electoral --aunque el BCRP tiene reservas--, pondría en dificultades a la actual política monetaria y, por lo tanto, conspiraría contra la estabilidad y el crecimiento económicos del país.

Gestión, Diario de Economía y Negocios