La desaceleración y la responsabilidad del Banco Central

Varios economistas han afirmado recientemente que el Banco Central no está acompañando el impulso fiscal del gobierno. Más precisamente han afirmado que el Banco Central no está bajando la tasa de interés de referencia para fortalecer los efectos supuestamente reactivadores de las medidas adoptadas por el MEF. Julio Velarde, presidente de su directorio, nombrado por Alan García y ratificado por Ollanta Humala, ha respondido (véase La República, 07-12-14) afirmando, ofendido, que «es injusto decir que no hemos reaccionado ante la desaceleración del crecimiento económico».

En lo que sigue vamos a mostrar que Velarde no tiene razón; que, por el contrario, su política cambiaria configuró una estructura productiva menos industrial y más productora de no-transables, estructura que ahora constituye una restricción al crecimiento. La política cambiaria de Velarde nos ha dejado con motores internos deteriorados y, por lo tanto, sin capacidad de sustituir al motor externo que actualmente se encuentra apagado. 

Las explicaciones de Velarde

Es verdad que por lo menos hasta octubre de este año --como dice Velarde-- no hubo impulso fiscal, pues de enero a octubre la inversión pública cayó en cerca del 2%. Y ¿qué hizo el Banco Central mientras las medidas impulsadas por el MEF no impedían la caída de la inversión pública? Velarde responde: «el Banco Central venía reduciendo el encaje desde junio del año 2013». Pero no reconoció que los efectos de estas reducciones demoran o se pierden en el camino y que, por lo tanto, no cumplen su cometido. El encaje es un instrumento de política monetaria ineficiente. Velarde evade su responsabilidad. No nos dice por qué utiliza un instrumento ineficiente si sabe que los bancos –sobre todo en la situación actual--, son más cautelosos en la promoción de su oferta de créditos.

¿Por qué no utiliza la tasa de interés de referencia, instrumento que introdujo en los años 2001-2003 el directorio del Banco Central de ese entonces? Otra vez, sin reconocer su responsabilidad de haber permitido durante su gestión que los créditos se dolaricen, dijo: «Cuando se tiene que la mitad del crédito de las empresas está en dólares, no es simplemente ver en cuánto bajar la tasa de interés en soles, sino también observar qué pasa con el tipo de cambio».

Los lectores recordarán que tanto Velarde como Castilla afirmaban que no les preocupaba la apreciación cambiaria. Que esta apreciación era la expresión de la fortaleza de la economía. Recordarán que en mayo de 2012 Velarde dijo que no le preocupaba la apreciación del sol, sino el fuerte rebote del tipo de cambio. Así, implícitamente responsabilizaba de la recurrente caída del tipo de cambio a otros factores, y no a su mezcla de medidas y a sus tímidas intervenciones en el mercado cambiario.

Durante cerca de siete años dejaron que los empresarios productores de bienes transables, perdieran competitividad. Permitieron, precisamente en los años de alto crecimiento impulsado por un motor externo (por la creciente demanda mundial y los incrementos en los precios de los minerales), que la moneda se apreciara de manera recurrente configurando una estructura de precios relativos contraria a la producción de transables, que debilitó e impidió la expansión y modernización de la industria y de la agricultura.

Si los motores internos del crecimiento se deterioraron con ese tipo de política cambiaria, ¿cómo puede sentirse ofendido Velarde cuando le dicen que «no han reaccionado ante la desaceleración del crecimiento económico»?.

La actual preocupación por el alza del dólar

Desde setiembre de 2012 el Banco Central cambio su política que consistía en mezclar diversos instrumentos en momentos distintos: compras de dólares en cantidades variables, incrementos en el encaje marginal en dólares y emisiones de Certificados de Depósito no transables. La nueva política anunciada por Velarde en setiembre de 2012, se dirigía supuestamente a enfrentar la apreciación cambiaria. Esta nueva política consistía en comprar dólares en montos fijos para «introducir más volatilidad en el tipo de cambio. Al tener una cantidad fija de intervención –dijo Velarde--, incluso si está comenzando a subir el tipo de cambio seguiríamos comprando, y eso haría que suba un poco más». Velarde tenía la esperanza que esto generaría un poco más de volatilidad en el tipo de cambio, que desalentaría la especulación a la baja y el incremento del crédito en dólares.

Desafortunadamente para Velarde su nueva política no frenó la caída del tipo de cambio real. De agosto de 2006 a enero de 2013, los tipos de cambio reales, bilateral y multilateral, disminuyeron en 26.9 y 14.9%, respectivamente; y, de agosto de 2012 a enero de 2013 las caídas en los tipos de cambio reales, bilateral y multilateral, fueron de 3.1% y de 1.0%. Lo que ocurrió después no tiene nada que ver con su «nueva política» cambiaria.

El anuncio del cambio en la política monetaria de los Estados Unidos y la consecuente salida de capitales, modificó la sistemática caída del tipo de cambio real. Si no fuera por este hecho, habría que decirle a Velarde que su «nueva política» fue contraproducente. La razón es que, según el propio Velarde, no se puede ahora bajar la tasa de interés porque desde el año 2013 se registra «una presión al alza del tipo de tipo de cambio enorme». En efecto, de enero a octubre de 2013 los tipos de cambio reales, bilateral y multilateral aumentaron en 7.1% y 6.2%, respectivamente. En los meses siguientes hasta noviembre de este año, sólo aumentó el tipo de cambio bilateral (4.1%). 

A modo de conclusión

Velarde no ha aprendido la lección. Una gestión como la de él, que no fue capaz de impedir la dolarización de los créditos y que dejó caer el tipo de cambio real, es ineficiente. Ante el nuevo contexto monetario internacional reacciona tarde y preocupado por los efectos de lo que dejó de hacer.




Publicado en el Diario UNO, el sábado 13 de diciembre.