Monday, December 29, 2008

“El plan anticrisis es una tomadura de pelo para los pobres”

Entrevista a Félix Jiménez. Profesor principal de la Pontificia Universidad Católica del Perú (PUCP) y doctor en Economía por la New School of Social Research de Nueva York.

Rocío Maldonado
¿Cuál es su visión general sobre la situación económica del país en medio de la crisis?
Para empezar, diría que el gobierno aumentó la fragilidad de nuestra economía ante shocks externos adversos. Las cuatro rebajas arancelarias, la aceleración del crédito bancario en moneda extranjera al sector privado y la apreciación de la moneda nacional dieron origen a una tendencia al deterioro del sector externo de la economía. Los neoliberales de este gobierno, al igual que lo hicieron antes, ya nos conducían directamente a una crisis del sector externo.

¿Cómo se evidencia ello?
Las importaciones crecieron de manera espectacular, mientras se desaceleraron las exportaciones. El primer trimestre del 2008 se registró un déficit en la cuenta corriente de la balanza de pagos de 3.1% del PBI. En el segundo trimestre este déficit fue de 4.8%; y en el tercer, de 3.2% del PBI. Es probable, si no se “cocinan” las cifras, que en el cuarto trimestre este porcentaje supere el 5% del PBI. La crisis internacional ya nos encontró con déficit en la cuenta corriente de la balanza de pagos.

¿Con el plan anticrisis, el Presidente tuvo que admitir que no estábamos blindados?
Una economía con déficit en el sector externo, con fragilidad financiera (cerca del 60% de los créditos están dolarizados) y con una baja presión tributaria, no puede estar blindada. La presión tributaria no pasa del 15% y, como resultado de la crisis, se reducirá a 12% o 13%. Los que dijeron que la economía estaba blindada son ignorantes o creen que la economía anda muy bien cuando funciona favoreciendo solo a los ricos. Son los mismos que hicieron realidad el vergonzoso “óbolo” minero.

¿Cuáles son sus aciertos y falencias?
El plan es una tomadura de pelo para los pobres. Un alto porcentaje de los S/. 10 mil millones destinados a inversión pública ya estaba presupuestado. No hay ningún proyecto de crédito suplementario por esa cantidad para decir que efectivamente hay un importante aumento de recursos para inversión pública.

¿Los recursos son insuficientes?
Son marginales. Si se va a enfrentar los efectos de la crisis recurriendo a los mercados internos, los recursos para inversión pública deben ser parte de un plan de mediano plazo, con prioridades y con un objetivo de integración nacional. No se puede improvisar el gasto en inversión pública cuando en nuestro país hay un déficit de infraestructura equivalente al 25% o 30% del PBI. No hay tampoco un programa de empleo temporal para atender a los nuevos desempleados y subempleados. De otro lado, no puede ser parte de un plan anticrisis anunciar que se pactará créditos en los mercados internacionales, cuando está prácticamente paralizado y el poco crédito que existe es muy caro. Por último, este plan anticrisis no toma en cuenta medidas para enfrentar el desequilibrio externo de la economía, cuando sabemos que todas las crisis en el Perú fueron crisis de su sector externo, crisis de la cuenta corriente de la balanza de pagos.

¿Qué sugiere?
Formular un plan serio de gasto en inversión pública y acompañarlo de una política monetaria expansiva. Además se debe dar marcha atrás en materia de aranceles. Las cuatro rebajas arancelarias significaron S/. 3 mil millones de menores ingresos al fisco. Es importante también dejar que el tipo de cambio suba para no perder muchas reservas; pero debido a la dolarización de los créditos no se puede restaurar el equilibrio externo solo con el tipo de cambio, por eso hay que recurrir a un aumento temporal de aranceles.

¿El BCR debe dejar de intervenir?
No. Debe dejar que suba en algo el tipo de cambio para no gastar muchas reservas. No hay que agotarlas. Y como no podemos dejar que el sector externo se equilibre solo con tipo de cambio, debe recurrir a medidas arancelarias para limitar el crecimiento de las importaciones.

¿Hay miedo a subir aranceles?
Lo que pasa es que el gobierno está completamente comprometido con el discurso neoliberal. Al Presidente y a sus voceros les cuesta reconocer que esta crisis internacional es también la crisis de las políticas del Consenso de Washington, que estas políticas desmantelaron los estándares regulatorios y que promovieron un crecimiento exportador con ganancias de competitividad a costa de los salarios de los trabajadores y en detrimento del mercado interno.

¿Cuál es la lección de la crisis?
La gran lección es que en los mercados no existe una tendencia automática a los equilibrios, que las economías de mercado no son autoestabilizables y que estas economías deben ser reguladas por el Estado.Reglas y sostenibilidad de la política fiscal


Nota de Rocío Maldonado
Félix Jiménez, doctor en Economía por la New School of Social Research de Nueva York y magíster en Economía por el Colegio de México, presentó hace unas semanas su libro Reglas y Sostenibilidad de la Política Fiscal. En él recoge investigaciones que hizo cuando laboró en el MEF del 2001 al 2004 y que sirvieron para fundamentar cambios en la política fiscal y de endeudamiento público.

En su libro, Jiménez, también profesor de Economía de la PUCP, muestra lo contraproducente de aplicar una política fiscal procíclica. Según el autor, su aplicación “prolonga las recesiones en lugar de ayudar a superarlas rápidamente”.

En el libro, Jiménez muestra un modelo de sostenibilidad de la deuda pública para una economía pequeña, abierta y con dos tipos de deuda pública, interna y externa. Uno de los capítulos habla sobre la aplicación de una “regla de oro.

Según el autor, esta se sustenta en que los países deben endeudarse solo para financiar el gasto de inversión pública. Esta regla, comenta Jiménez, es compatible con la nueva contabilidad del FMI. “Una regla de este tipo haría posible desarrollar mercados internos a los largo y ancho del país, mediante inversiones públicas en infraestructura económica y social”. El gasto planificado en infraestructura con una visión de ocupación del territorio es, a juicio del autor, la mejor manera de integrar al país y de construir nación.


Publicado por el Diario La República

Sunday, November 09, 2008

Keynes desde la periferia

El presidente Alan García en su discurso pronunciado en la CADE 2008 dijo, refiriéndose a la crisis internacional, «hay que comprar los libros de Keynes». Pero, si él los hubiera comprado y leído antes de iniciar su segundo gobierno, habría recusado las políticas neoliberales del Consenso de Washington que el fujimorismo aplicó ignominiosamente en nuestro país. Habría propuesto el desarrollo de los mercados internos, sin renunciar al comercio ni subordinar el crecimiento a él; y, se habría empeñado en desarrollar un mercado financiero y de capitales que nos proteja de la globalización financiera.

Pero, como sabemos, abrazó el ideario del «fujimorismo económico», que dolarizó el sistema financiero, que deprimió el tipo de cambio real, que encareció el costo del crédito y que redujo la inversión pública hasta niveles perversos atentando contra los pobres con el deterioro de las carreteras, de los ferrocarriles, de las postas médicas, de los hospitales, de las escuelas, de los colegios y de las universidades públicas. Quizá por esta razón el presidente García nunca entendió que para salir de la secuela recesiva de la crisis financiera de 1998, se adoptaron políticas macroeconómicas y regulatorias a tono con el keynesianismo. Bajó la tasa de interés, aumentó el tipo de cambio real, se redujo la exposición del sistema financiero y de las cuentas fiscales al riesgo cambiario, y se dio inicio a un estilo de crecimiento menos primario exportador y, por primera vez, acompañado con superávit crecientes en la cuenta corriente de la balanza de pagos.

De cómo se redujo la fragilidad económica y financiera
La crisis financiera de 1998 permitió extraer una lección importante para economías pequeñas, abiertas al mundo como la nuestra. Con una cuenta de capitales abierta, el sistema bancario y financiero local mal regulado, la tolerancia a la expansión de deudas (pública y privada) en dólares, y el descuido del sector externo, constituían los principales factores de contagio y propagación de las crisis financieras externas.

La lección aprendida, entonces, no era que las crisis se prevenían generando recurrentes superávit fiscales. Las lecturas de Keynes y Minsky, desde una economía semidolarizada y abierta como la nuestra, sirvieron para que el equipo económico del período 2001-2006 imaginara e implementara un conjunto de políticas preventivas para protegernos de nuevos shocks externos adversos. En primer lugar, se adoptó una política explicita de acumulación de reservas internacionales, para que el BCR pueda actuar como prestamista de última instancia y, por esta misma razón, para morigerar la volatilidad del tipo de cambio. Se introdujo una regla de intervenciones cambiarias esterilizadas, con este propósito, junto a una regla de política monetaria que permitió anclar las expectativas inflacionarias. En segundo lugar, se limitó severamente el endeudamiento externo de corto y largo plazo por parte de las empresas bancarias, con lo cual se evitó la expansión del crédito en moneda extranjera a familias y empresas cuyos ingresos son fundamentalmente en soles. Y, en tercer lugar, se puso en marcha el programa de creadores de mercado de deuda pública interna, en soles, para aislar las cuentas fiscales de los riesgos de mercado (cambiario y de tasa de interés) asociados al predominio de deuda en moneda extranjera, mediante su sustitución por deuda interna en soles, y también para reducir el riesgo de refinanciamiento de la deuda pública alargando sus plazos de vencimiento.

Todas estas medidas se orientaron a proteger financieramente a la economía porque generaban las condiciones para crear activos o títulos en soles (sustitutos de los activos en dólares), que son menos expuestos al contagio. El citado programa tenía además el propósito de impulsar el desarrollo del mercado de capitales en soles, con la creación de una curva de rendimientos que sirvió de referencia para las emisiones privadas que se hicieron en los últimos años. Faltó, sin duda, reformar el respectivo marco regulatorio para permitir que las empresas productivas, pequeñas y medianas, financien sus inversiones con emisiones de bonos en soles y, también, para que las AFPs destinen parte importante de sus fondos a la compra de bonos, en moneda local, para financiar inversiones públicas y privadas en infraestructura económica y social.

Keynes desde la periferia ahora
El gobierno actual debilitó estas piezas institucionales. Alentó el endeudamiento privado en dólares, deterioró el sector externo de la economía, no hizo nada para aumentar la presión tributaria y abandonó el programa de creadores de mercado de deuda pública afectando su profundidad y liquidez y, con ello, la expansión del mercado de capitales en soles.

No obstante lo anterior, los voceros del gobierno afirman que no habrá recesión, que los efectos de la crisis internacional serán reducidos porque creceremos el próximo año a la tasa de 6.5%. Pero esto no es lo que afirmaría un buen lector de Keynes desde la periferia. Para realmente contrarrestar los efectos de la crisis internacional, no hay que subir la tasa de interés ni recortar el gasto público. Esta es la receta fondomonetarista que hoy se está aplicando en Hungría. Si queremos crecer a la tasa de 5 o 6% el próximo año, primero, hay que impedir el agravamiento del déficit externo imponiendo aranceles a las importaciones de los bienes de consumo conspicuo. Segundo hay que adelantarse al ataque especulativo contra nuestra moneda y a la salida masiva de capitales, subiendo gradualmente el tipo de cambio. Esto atenuará la reducción acelerada de las reservas internacionales del BCR y, además, contribuirá a restablecer el equilibrio del sector externo. No sabemos dónde se originaría el ataque especulativo, pero se dice que hay instituciones que están deshaciendo sus posiciones para refugiarse en el dólar. Seria bueno que se congelara inmediatamente el límite de las inversiones en el exterior de las AFPs en el nivel actualmente utilizado. Tercero, hay que programar ya un incremento del gasto público priorizando las inversiones en infraestructura y los gastos en sectores sociales. Por último, el Estado debe garantizar la deuda externa de los bancos locales solo con la condición de hacerse propietario de sus acciones si las garantías se efectivizan.

Keynes desde la periferia jamás aconsejaría endeudarse en el exterior en dólares para enfrentar los efectos de esta crisis y, sin duda, sentiría vergüenza ajena si escuchara a un gobernante afirmar que «muchísimos en el mundo van a decir que el Perú es un país sólido» si logra colocar bonos en el mercado internacional por 600 millones de dólares.



Publicado en el Diario La República

Sunday, October 19, 2008

Cómo enfrentar la crisis que nos amenaza

La actual crisis internacional tendrá fuertes efectos recesivos e inflacionarios sobre la economía peruana. También tendrá efectos financieros que pueden poner en peligro al sistema bancario local. Primero, porque disminuirán las exportaciones tanto por la caída de los precios internacionales de los metales como por la recesión en USA, Europa y Japón; lo cual acrecentará el actual déficit del sector externo (balanza en cuenta corriente). Segundo, porque se reducirán los ingresos fiscales por la caída de los precios de las materias primas. Tercero, porque desaparecerá el boom del crédito en dólares que estimuló el crecimiento económico de estos dos últimos años. Las líneas de crédito que obtenían los bancos locales en el exterior se han cortado y/o encarecido por la crisis financiera externa. Cuarto, porque aumentará la salida de capitales del país lo que, junto con el déficit de la balanza en cuenta corriente, presionará al alza del tipo de cambio. Este aumento del tipo de cambio tendrá efectos inflacionarios y afectará negativamente a todos aquellos que tienen deudas en dólares pero ganan en soles.

Aumentando la fragilidad de la economía

Estos efectos negativos sobre la economía peruana de la crisis internacional serán mayores de lo necesario debido a las modificaciones contraproducentes de la política macroeconómica efectuadas durante los dos últimos años. Estas modificaciones han aumentando la vulnerabilidad de la economía ante cambios adversos en el contexto internacional, en lugar de reducirla.

En primer lugar, el actual deterioro externo de la economía (creciente déficit en la balanza en cuenta corriente), es también resultado de la drástica reducción arancelaria, de la aceleración del crédito bancario al sector privado en moneda extranjera y de la caída del tipo de cambio real. Las importaciones crecieron de manera espectacular mientras se desaceleraron las exportaciones. El déficit en la cuenta corriente del segundo trimestre fue de 4.5% del PBI y es muy probable que este año termine con un déficit de 7% del PBI. En consecuencia, aún sin la recesión mundial, los neoliberales de este gobierno, al igual que lo hicieron antes, ya nos conducían directamente a una crisis del sector externo. Y todavía no hemos firmado el TLC con China.

En segundo lugar, el crecimiento de la deuda externa de corto y largo plazo de los bancos locales, ocurrido durante el último año, justo desde que se inicio la crisis financiera en USA, fue fomentado por el Banco Central. Las medidas más importantes fueron el aumento de la remuneración al encaje en moneda extranjera y la exoneración de encajes a los pasivos externos mayores de dos años.

De diciembre de 2006 a agosto de 2008, la deuda externa del sistema bancario aumentó en cerca de 500%. El 45% de esta deuda externa es de corto plazo. En este mismo período el crédito al sector privado de las empresas bancarias en dólares aumentó en 46.6%. La deuda externa financia el 41.1% de estos créditos en moneda extranjera.

Esta deuda externa aumenta la fragilidad del sistema financiero porque ante un recorte abrupto de estos recursos externos puede generarse una crisis bancaria similar a la que ocurrió en 1998 que tiene efectos recesivos y eleva el tipo de cambio. A esto, habría que sumarle la elevación del límite operativo de las inversiones de las AFPs en el exterior hasta 30%, cosa que también incrementará la presión alcista sobre el dólar.

En tercer lugar, la ausencia de una reforma tributaria, junto al «óbolo minero» y la pérdida de ingresos tributarios por más de 3 mil millones de soles por las rebajas arancelarías, han acentuado la inestabilidad de las cuentas fiscales ante cambios adversos en el contexto internacional. Un sistema tributario regresivo como el actual impide aumentar el gasto público durante las recesiones. Nótese que en el presupuesto del próximo año ya se ha recortado el gasto en inversión pública ante la eventualidad de una caída de los ingresos fiscales.

¿Qué hacer?

Primero, hay que impedir el agravamiento del déficit externo. Para ello debe imponerse aranceles a las importaciones a los bienes de consumo conspicuo o elevar el respectivo impuesto selectivo al consumo de estos bienes importados.

Segundo, hay que evitar un ataque especulativo contra nuestra moneda y una salida masiva de capitales. Para ello debe dejarse subir gradualmente el tipo de cambio, que atenuará la reducción acelerada de las reservas internacionales del BCR y, además, contribuirá a restablecer el equilibrio del sector externo. Asimismo, debe congelarse el límite de las inversiones en el exterior de las AFPs en el nivel actualmente utilizado y que no supere el 17%.

Tercero, hay que evitar un ajuste recesivo de tipo fondomonetarista porque genera desempleo y pobreza. Para ello debe aumentar, en lugar de recortarse, la inversión publica en infraestructura económica y social, así como el gasto en los programas sociales.

Cuarto, hay que evitar una crisis bancaria como la del 98, pero sin repetir el atentado contra las arcas del Estado que promovió el fujimorismo con el «rescate financiero» de los bancos Wiese, Latino, Financiero, etc. La medida que proponemos es una garantía del Estado por la deuda externa de los bancos locales y, si esta garantía se efectiviza, el Estado pasaría a ser propietario de las acciones del Banco por el monto equivalente de dicha garantía. Este es, peruanizado, el modelo inglés anunciado por el primer ministro Gordon Brown.

Por último, hay que señalar que las recientes medidas anunciadas por el titular del MEF no resuelven ninguno de los problemas mencionados anteriormente. Estas medidas son el endeudamiento contingente en moneda extranjera con instituciones multilaterales (FMI, Banco Mundial, BID, CAF) y la emisión de deuda externa (bono global) en el mercado internacional hasta por 600 millones de dólares. Primero, porque el FMI y el Banco Mundial acompañarían sus préstamos con las usuales condiciones en materia de política económica que, como demostró la experiencia de la crisis asiática de 1997-98, logran que el remedio sea peor que la enfermedad. Segundo porque el costo de esta nueva emisión de deuda externa sería muy alto en el contexto actual de sequía de liquidez en los mercados internacionales.


Publicado en el diario La República

Sunday, September 21, 2008

Sobre la crisis que se viene y cómo evitarla

La agudización de la crisis financiera internacional y sus efectos recesivos en la economía real de los países industrializados, ya está repercutiendo negativamente en países como el nuestro. Se están reduciendo los precios de los commodities afectando el sector externo de nuestras economías y, como consecuencia, los capitales empiezan a salir generando presiones al alza del tipo de cambio.

Crecimiento económico y brecha externa
Según el gobierno nuestra economía está blindada con reservas internacionales y superávit fiscal que le impedirá contagiarse con los efectos de la crisis internacional. Pero, solo en las dos últimas semanas el BCR ha vendido más de mil millones de dólares para neutralizar los factores que ahora provocan la elevación del tipo de cambio. Sin duda, el gobierno apuesta a mantener estable el precio de la moneda extranjera quemando reservas (tenemos bastante, piensan), para así impedir la desaceleración del crecimiento económico y, por supuesto, por el temor a sus efectos inflacionarios. Hay también quienes piensan que la recesión internacional, a través de sus canales conocidos, atenuará el crecimiento de la demanda interna, por lo que sería contraproducente adoptar medidas monetarias y fiscales contractivas.

En ninguna de estas posiciones aparece el escenario de crisis del sector externo configurado por las propias políticas de este gobierno. Esta crisis, que ahora es larvada, sería la segunda más importante del modelo neoliberal, y de mayor envergadura que la primera ocurrida en 1998. El déficit en la cuenta corriente de la balanza de pagos aumentó de 3.1% en el primer trimestre a 4.5% del PBI en el segundo trimestre. Si este comportamiento creciente continúa, terminaríamos con un déficit equivalente al 6.8% del PBI, sin contar con los efectos de la caída de los precios de los commodities que, sin duda, continuará este semestre con el agravamiento de la crisis internacional. La primera crisis ocurrió con un déficit de 5.9% del PBI. Es verdad que el BCR tiene más reservas que antes, pero ahora las AFPs tienen un amplio margen para expatriar nuestros ahorros. Este gobierno les aumentó el límite para sus inversiones en el exterior hasta 30%, no obstante que sus actuales inversiones no superan el 17%. Lo que sorprendería, entonces, es el monto significativo de reservas que perdería el BCR para enfrenar la salida de capitales.

Las causa internas del deterioro externo
La actual brecha entre la demanda interna y el producto potencial, que ha dado lugar al desequilibrio externo y a presiones inflacionarias, es de exclusiva responsabilidad de este gobierno. Hay un factor externo que se sumó recientemente a las políticas internas y que son las responsables de los actuales desequilibrios macroeconómicos. Primero, se facilitó el crecimiento espectacular de los pasivos externos del sistema bancario que aumentó, en similar magnitud, el crédito doméstico en moneda extranjera. Con ello se aceleró el crecimiento de la demanda interna y, por lo tanto, el de uno de sus componentes, las importaciones. Recuérdese que el directorio del BCR aumentó la remuneración al encaje por los depósitos en moneda extranjera.













Fuente: Notas de estudio del BCRP No 41

Segundo, con este gobierno empezó a reducirse el tipo de cambio real, con lo cual también se incrementó la demanda interna, porque al abaratar las importaciones las hizo crecer más rápido que las exportaciones.

Tercero, también se estimuló el crecimiento de las importaciones mediante las tres rebajas arancelarias; la última, la de marzo, con el argumento de bajar el componente importado de la inflación. Los efectos de estas reducciones no se circunscriben solo a contraer el superávit comercial, también dañaron a la industria nacional, reduciéndoles el mercado interno.

Cuarto, el BCR aceleró el crecimiento de la demanda interna privada al dejar que disminuya significativamente la tasa de interés real de referencia, desde la segunda mitad del 2007. Este comportamiento de la tasa real no se revierte hasta ahora con los aumentos de la tasa nominal.

Quinto, al crecimiento de la demanda interna impulsada por las políticas de este gobierno, se suma otro factor que exacerba el repunte inflacionario: la pérdida de credibilidad del BCR. La absurda reducción de la meta de inflación y la mezcla extraña de políticas para combatir el alza actual de precios (elevación de encajes y de la tasa de interés de referencia, y disminución de aranceles), han hecho que las expectativas inflacionarias se sitúen tres o más veces por encima de la meta de inflación.

La absurda contracción fiscal
Las medidas fiscales propuestas por este gobierno para prevenir la crisis (más por temor a los efectos de la crisis internacional), no afectan a las casusas de la brecha de demanda a producto potencial y del déficit en la balanza en cuenta corriente. La presión de demanda no proviene del sector público (cuyo tamaño, por lo demás, es ahora pequeño) sino del sector privado. Los que quieren recortar el gasto público en inversión, repiten una receta conocida. El gasto público total representa sólo el 10.8% de la demanda interna. El 89.2% corresponde al gasto privado. Además, cerca de la tercera parte del incremento de la demanda interna de los dos últimos años (33.1%) corresponde a importaciones. Es claro entonces que el exceso de demanda interna proviene del gasto privado y, parte importante de este gasto se desvía hacia las importaciones.













Fuente: BCRP
Elaboración Propia
Nota: La inversión privada incluye variación de existencias


Por otro lado, los que le piden mucho (o solo) a la política monetaria, creo que también están equivocados. La actual tendencia al desequilibrio externo requiere de otros instrumentos que sin duda deben también afectar a la demanda interna y, de paso, atenuar las presiones inflacionarias. Este desequilibrio es el problema central de la actual coyuntura. No hay que olvidar que con una crisis del sector externo, se refuerzan las presiones inflacionarias debido al overshooting cambiario que esta crisis genera.

Las medidas
En conclusión, para prevenir la crisis del sector externo y abatir la inflación, hay que secar el crédito en moneda extranjera mediante una significativa elevación del encaje; hay que elevar la tasa de interés real de referencia; hay que reducir el límite de las inversiones de las AFPs de 30% a 17%; hay que introducir una política fiscal contractiva mediante una mayor recaudación de impuestos directos, y no con la reducción de los gastos de inversión pública (el país necesita más educación, más salud, más carreteras, etc.); hay que limitar la importación de bienes suntuarios con un aumento de aranceles; hay que eliminar el subsidio a los combustibles a las empresas mineras; hay que fortalecer los programas sociales para morigerar el impacto de la inflación en la pobreza; y, con el mismo propósito, hay que elevar el salario mínimo para restituirle su capacidad de compra perdida con la inflación. En fin, hay que iniciar la modificación del estilo de crecimiento para hacerlo más justo y equitativo.


Publicado en el Diario la República

Friday, September 19, 2008

Sobre la inflación y las medidas para superarla

Las opiniones sobre el tema de la inflación que difunde la prensa, revela asombrosamente la medianía del conocimiento de muchos economistas y también de supuestos analistas políticos. ¿Cómo se puede decir que no hay relación entre el crecimiento del crédito doméstico con la inflación? ¿Cómo se puede afirmar que una reforma tributaria orientada a gravar más a los que más tienen, o que introduzca un impuesto a las sobreganancias mineras, no ayuda a combatir la inflación? ¿Cómo se puede calificar de ilógica la propuesta de reducción del crecimiento de la demanda interna con propósitos antiinflacionarios? En fin, ¿cómo se puede decir, sin ser cínico, que «lo mejor es seguir lo que se está haciendo hasta ahora» y que la economía «está en buenas manos»?

La inflación actual tiene un componente interno importante. Sí sólo tuviera un origen importado, el directorio del BCR no tendría por qué haber subido la tasa de interés de referencia hasta 6.5%, ni tampoco habría subido los encajes con la creencia ingenua de que esto equivalía también a subir la tasa de interés. Lo ha hecho porque efectivamente hay un crecimiento de la demanda interna por encima del crecimiento del producto potencial que presiona al alza de los precios. Cuando se dice que una contracción del crédito es contraproducente porque genera «incertidumbre y desconfianza», y, al mismo tiempo se dice que ׂ«lo mejor es seguir lo que se está haciendo hasta ahora», se revela una ignorancia atrevida. ¿Por que? Porque las medidas que adoptó el BCR tienen como propósito contraer el crédito doméstico para, de esta manera, reducir el crecimiento de la demanda interna. Otra cosa es que estas medidas hayan fracasado en su propósito de bajar sostenidamente la inflación.

Pero, ¿la inflación, además de su origen importado, es originada sólo por el alto crecimiento de la demanda interna? Hay que señalar que las causas internas de la inflación (y del creciente déficit externo) son de exclusiva responsabilidad de este gobierno. Primero, se facilitó el crecimiento espectacular de los pasivos externos del sistema bancario que aumentó, en similar magnitud, el crédito doméstico en moneda extranjera. Con ello se aceleró el crecimiento de la demanda interna y, por lo tanto, el de uno de sus componentes, las importaciones. Segundo, con este gobierno empezó a reducirse el tipo de cambio real, con lo cual también se incrementó la demanda interna, porque al abaratar las importaciones las hizo crecer más rápido que las exportaciones. Tercero, también se estimuló el crecimiento de las importaciones mediante las tres rebajas arancelarias; la última, la de marzo, con el cuento de bajar el componente importado de la inflación. Cuarto, el BCR aceleró el crecimiento de la demanda interna al dejar que disminuya significativamente la tasa de interés real de referencia, desde la segunda mitad del 2007. Este comportamiento de la tasa real no se revierte hasta ahora con los aumentos de la tasa nominal. Quinto, al crecimiento de la demanda interna impulsada por las políticas de este gobierno, hay que agregarle otro factor que exacerba el repunte inflacionario: la pérdida de credibilidad del BCR. La mezcla extraña de políticas para combatir la inflación (elevación de encajes y de la tasa de interés de referencia, y disminución de aranceles), ha dado lugar a que las expectativas inflacionarias se sitúen tres o más veces por encima de la meta de inflación.

Las causas de la inflación son, por lo tanto, de origen importado y de origen interno. Y, las de origen interno, tienen que ver con las políticas de este gobierno que han acelerado el crecimiento de la demanda interna y han exacerbado las expectativas inflacionarias. Además, el crecimiento de la demanda interna por encima del producto potencial, no sólo genera presiones inflacionarias, sino también un creciente déficit en la cuenta corriente de la balanza de pagos (4.5% de déficit respecto al PBI en el segundo trimestre de este año).

En conclusión, para abatir la inflación, pero también para reducir simultáneamente el déficit externo de la economía, y de esta manera evitar un crisis de graves consecuencias para el país, hay que secar el crédito en moneda extranjera; hay que elevar la tasa de interés real de referencia; hay que introducir una política fiscal contractiva mediante una mayor recaudación de impuestos directos, y no con la reducción de los gastos de inversión pública; hay que limitar la importación de bienes suntuarios con un aumento de aranceles; hay que eliminar el subsidio a los combustibles a las empresas mineras; hay que fortalecer los programas sociales para morigerar el impacto de la inflación en la pobreza; y, con el mismo propósito, hay que elevar el salario mínimo para restituirle su capacidad de compra perdida con la inflación.

Publicado en el Diario Gestión

Sunday, August 10, 2008

LA ECONOMÍA CHINA: LIDERANDO UN CAMBIO DE ÉPOCA

Félix Jiménez y Jurgen Schuldt

La mayoría de nuestros colegas sostiene que la economía china se desplomará en el transcurso de los próximos trimestres como consecuencia de la amenazadora crisis internacional. Opinan así porque creen que caerán las exportaciones; que se reducirá la inversión extranjera directa; que emigrarán los capitales golondrinos; que declinarán los precios de los capitales asentados en las Bolsas; que aumentará más la inflación por efecto de los crecientes precios internacionales del petróleo y los alimentos; que se deteriorarán las expectativas de ganancia de las empresas y, con ello, la inversión; que los consumidores tenderán a recortar sus gastos de consumo; etc. Pero, a contracorriente del Pensamiento Único, la estructura de la economía china y las políticas macroeconómicas y sectoriales que viene adoptando su gobierno no se asemejan a las demás economías de mercado.

La nueva estrategia de crecimiento: desde adentro hacia afuera
La economía china saldrá relativamente indemne de la actual turbulencia económica mundial, como lo hizo durante las crisis asiática y rusa de fines del siglo pasado. Ello será posible por el desarrollo de una nueva estrategia orientada a expandir sus mercados internos y a crear otros nuevos, con base al enorme potencial que posee por la magnitud de su población y de su geografía, como por la muy diversificada composición de sus exportaciones, en tipo de productos y en dispersión geográfica, que seguirá desarrollando en consonancia con dicha estrategia.

En marzo del año 2006 el gobierno chino dio inicio a su undécimo plan quinquenal 2006-2010. Poco se ha comentado sobre este importante plan, cuya ejecución, sin duda, inaugurará un cambio de época porque provocará la ruptura de un tipo de relaciones de poder económico que, con el liderazgo de los EE.UU., dominaron casi todo el siglo veinte. La novedad de ese plan no está sólo en sus metas de exploración del espacio, sino en apuntalar un crecimiento sin sacrificar el mercado interno, comprometiéndose realistamente a duplicar el PBI per cápita de 2001 en el 2010 y a reducir el consumo de energía por unidad de PBI durante el quinquenio.

China seguirá creciendo a tasas sostenidas en los próximos años, ciertamente por encima del 7.5% anual, que es su meta promedio anual de acuerdo al plan quinquenal vigente; casi siete puntos por encima de su tasa de crecimiento demográfico que apenas alcanza el 0,6% anual. Con ello se revertiría la desigualdad que generó el modelo de crecimiento basado en exportaciones con poca vinculación a los mercados internos y que elevó drásticamente el coeficiente Gini de 16 a 47. En lo que va de 2008, el ingreso disponible urbano aumentó en 14,4 % (llega a 8.065 yuanes), mientras que los ingresos monetarios rurales aumentaron en 19,8% (a 2.528 yuanes). La brecha aún sigue siendo muy elevada (relación: 3,2 a 1), pero el gobierno está aprovechando esa enorme disparidad urbano-rural como una oportunidad para reasignar los recursos y dinamizar la economía ‘desde dentro’ y ‘para los de adentro’. Por lo demás ya existen señales que se dará una reversión del énfasis excesivo en el ensamblaje de bienes electrónicos de consumo para la exportación y en la construcción de una industria pesada, que se realizó a costa del mercado doméstico de consumo.

Es verdad que el crecimiento chino se ha desacelerado en un punto porcentual, de 11,4 en 2007 a un aún sobresaliente 10,4% en el primer semestre 2008. Esto es consistente con la meta de su plan quinquenal. Pero, a pesar de esta desaceleración, el crecimiento chino sigue siendo el más alto de las 20 economías más importantes del mundo, con lo que está contribuyendo a sostener en algo la actual debilitada economía global.

La importancia de la Inversión Nacional y el consumo de las familias
El liderazgo del actual crecimiento lo tiene la demanda interna con la participación positiva y complementaria de la demanda externa neta. La inversión pública y privada, que representan un impresionante 45% del PBI, es financiada con creces por el ahorro interno (principalmente de las familias), y el 20% de su crecimiento se debe a la inversión en viviendas y fábricas. Se han adoptado, además, medidas de apoyo y estimulo al desarrollo de la empresa privada nacional, y se ha dispuesto equiparar el tratamiento de la empresa privada con la estatal, asegurando los derechos de propiedad. Por otro lado, los chinos han sabido negociar buenos términos con la inversión extranjera, logrando que abran sus tecnologías, adaptándolas para la producción propia. Se sabe que a esta inversión se le asignó una función clave en la transferencia de tecnología, obligándosele a realizar operaciones conjuntas con socios chinos en actividades de uso intensivo de tecnología.

El otro motor es el consumo privado, que seguirá creciendo gracias a los aumentos salariales en las urbes y a la incorporación más plena y acelerada –aunque reciente- de las zonas rurales al mercado doméstico. Además, se parte de un nivel relativamente bajo respecto al PBI: en 2007 el consumo representaba apenas el 36%, con lo que el consumo potencial tiene aún un amplio margen para su expansión. En este primer semestre las ventas al por menor aumentaron en 21,4% (nominal), ciertamente en un contexto en el que la inflación anual fue del 7,9% (y el de alimentos 20,4%). Por primera vez en los últimos siete años, la contribución del consumo en el crecimiento fue de 4.4, comparado con el de la inversión de 4.3 y el de la demanda externa neta de 2.7 puntos porcentuales. Esto debido a que iniciaron la reducción gradual de la dependencia de factores externos, mediante políticas de desarrollo industrial, recortes de impuestos, subsidio a las familias de bajos ingresos y agricultores, elevación del salario mínimo y mayores inversiones en educación, en el sistema de salud y en vivienda.

A modo de conclusión
En suma, el énfasis en el mercado interno, ciertamente sin cerrar la economía, significa la reorientación de las inversiones, en especial de infraestructura, hacia las zonas rurales. En este cambio de modelo está la explicación de por qué la crisis hipotecaria norteamericana no tendrá efectos recesivos en la economía china. La tasa de crecimiento de su producto no será menor a la establecida en el undécimo plan quinquenal, a pesar de que sus exportaciones crecerán a tasas menores. Por el contrario, continuaría por encima del 9% anual, debido fundamentalmente al crecimiento de la inversión y a la expansión de la infraestructura a lo largo y ancho del país. Por su parte, los elevados superávit comerciales registrados en los últimos años le permitieron a China acumular reservas internacionales por más de un trillón y medio de dólares (más de un millón de millones en la numeración española) monto más que suficiente para enfrentar choques externos adversos, como la recesión que puede generar la actual crisis financiera norteamericana. Un poco más del 70% de estas reservas están en bonos del tesoro americano. Además, como es sabido, el sistema bancario chino prácticamente no está expuesto a los bonos subprime.
Publicado en el Diario La República

Sunday, July 27, 2008

Dos años de Gobierno de Alan García: ¿un retorno al pasado?

Cuando Alan García inició su segundo gobierno, la economía peruana crecía sostenidamente con superávit en sus cuentas externas, con acumulación de reservas internacionales, con baja inflación, con un mercado financiero en franco proceso de desdolarización y con un mercado de capitales en soles que, impulsado por un dinámico mercado de deuda pública interna, hacía más competitivo el mercado crediticio.

Es suma, Alan García heredó una economía menos vulnerable a los choques externos, debido básicamente al drástico cambio introducido en las políticas monetaria, cambiaria, financiera y de endeudamiento público. El mérito del gobierno de Toledo fue no bloquear estos cambios que no provenían del libreto neoliberal.

Precisamente estos cambios en la política macroeconómica fueron pervertidos en los dos años de este gobierno, dando lugar a una tendencia al déficit externo y a la generación de presiones inflacionarias por el lado de la demanda En el primer trimestre de este año se registró un déficit en la cuenta corriente de la balanza de pagos de 2.2% del PBI y la inflación de 7.02%, anualizada al mes de junio, ha incrementado la pobreza al nivel del año 2006.

El retorno al pasado
Durante el gobierno de Toledo la tasa de crecimiento económico promedio anual fue explicada tanto por la demanda interna (86.5%) como por la demanda externa neta de importaciones (13.5%). En la última mitad del siglo XX los períodos de crecimiento económico siempre fueron acompañados con déficit externo e inflación. Esto cambió radicalmente con el gobierno de Toledo: por primera vez en la historia moderna del país, el crecimiento del PBI fue acompañado con baja inflación y crecientes superávits comercial y en la cuenta corriente de la balanza de pagos (véase gráfico 1).

Cuadro 1

Las políticas neoliberales y antinacionales aplicadas por el actual gobierno de Alan García, cambiaron este estilo de crecimiento. El crecimiento del PBI de 8.6% promedio anual en sus dos años de gobierno fue resultado exclusivamente de la expansión de la demanda interna. La demanda externa neta, en lugar de contribuir al crecimiento del PBI, le restó impulso debido a la masiva penetración de importaciones y a la desaceleración de las exportaciones (véase gráfico 1).

Gráfico 1

Pero no fue el aumento (ineficiente) de la inversión pública ni su política fiscal procíclica, la principal causa de la expansión de la demanda interna. Sólo el 16.7% del crecimiento del PBI de estos dos últimos años es explicado por el gasto público (y sólo el 9.5% por la inversión pública). La principal causa de dicha expansión fue el gasto privado en consumo e inversión. Si a este gasto le descontamos las importaciones, la demanda interna del sector privado explica el 68% del crecimiento del PBI. De otro lado, las exportaciones sólo explican el 15.3%. En el gobierno de Toledo las exportaciones explicaban el 36.5% del crecimiento económico.

Gráfico 2

Alan García nos está conduciendo peligrosamente al pasado. Este año terminará con un déficit en la cuenta corriente de la balanza de pagos equivalente al 5% del PBI, si las importaciones continúan creciendo al ritmo actual de más de 50% por año y si no se agudiza la recesión internacional ni caen abruptamente los términos de intercambio. Si ocurriera esto último, el déficit en la cuenta corriente bordearía el 7% del PBI (véase gráfico 2). Recuérdese que el déficit de 5.9% del PBI registrado el año 1998 generó fuga de capitales, un aumento significativo del tipo de cambio y una prolongada recesión.

Que no se culpe a los factores externos
La recesión internacional y el alza reciente de los principales insumos de los alimentos, sólo están exacerbando los efectos de las políticas macroeconómicas de este gobierno. El tipo de cambio real se contrajo hasta niveles registrados durante el fujimorato, básicamente porque el presidente del BCR anunció varias veces su adhesión a una mayor flotación cambiaria, provocando con ello la especulación contra el dólar. A la caída del tipo de cambio, que encareció las exportaciones y abarató las importaciones, se le adicionaron rebajas arancelarias (diciembre de 2006, octubre de 2007 y marzo de 2008) y medidas que, al estimular el aumento de los pasivos externos del sistema bancario, incrementaron notablemente el crédito en moneda extranjera. Estas son las razones del crecimiento espectacular de las importaciones y de los consecuentes déficits comercial y en la cuenta corriente que se registrarán en el presente año.

El directorio del BCR es responsable de la caída del tipo de cambio, del aumento del crédito en moneda extranjera, y también del aumento del margen de fluctuación del tipo de cambio por haber convenido en ampliar a 30% el límite de las inversiones de las AFP al exterior. Este directorio, además, ha envilecido el esquema de la política monetaria basada en metas de inflación, mezclando extrañamente los encajes y la tasa de interés de referencia para combatir el repunte inflacionario. Por primera vez después de seis años de aplicación de dicho esquema, las expectativas inflacionarias están notoriamente alejadas de la meta de inflación. En resumen, ha aumentado la vulnerabilidad financiera de la economía y el BCR está perdiendo credibilidad.

Las alternativas de política
La política monetaria sigue siendo expansiva. El crédito en moneda nacional al sector privado creció, en el último año, en cerca de 49%. Este crédito y el denominado en moneda extranjera aumentaron en aproximadamente seis puntos del PBI. Estos son los responsables del incremento de la demanda interna del sector privado.
Esta demanda --que representa el 109.3% del crecimiento anual del PBI-- es la que hay que frenar mediante la contracción radical del crédito en moneda extranjera utilizando encajes para reducir los pasivos externos del sistema bancario. Así se bajaría la presión inflacionaria y el crecimiento de las importaciones.

Con el mismo propósito de evitar la crisis del sector externo, el MEF debe aplicar una sobretasa arancelaria temporal a las importaciones y el BCR debe volver a utilizar eficientemente su regla de intervención esterilizada para evitar caídas abruptas del tipo de cambio real.
Para combatir los efectos inflacionarios netos del aumento del tipo de cambio y de la sobretasa arancelaria, la autoridad monetaria debe recuperar credibilidad cuidando escrupulosamente el sistema de metas de inflación para volver a anclar las expectativas. La tasa de interés de referencia debe aumentar de forma tal que, por lo menos, se mantenga constante la tasa de interés real.

Por ultimo, hay que iniciar la implementación de un sistema tributario más progresivo, introduciendo un impuesto a las remesas de utilidades de las empresas transnacionales. Esta medida permitiría guardar pan para mayo y serviría además para evitar la crisis del sector externo porque bajaría el déficit del rubro Renta de Factores de la Balanza de Pagos, que asciende aproximadamente a 8% del PBI.

En ningún caso deben frenarse las inversiones públicas.


Publicado en el Diario LA República

Sunday, May 25, 2008

Notas sobre el crecimiento económico actual y sus problemas

Hay personas, no sólo las que adhieren a las políticas neoliberales, que aún creen que el actual crecimiento económico es resultado de las políticas del Fujimorismo. En economía, dicen, no tenemos presidente, porque desde los noventa ella está gobernada por un piloto automático. El propósito de este artículo es mostrar que esto no es verdad y que las políticas del gobierno actual están configurando desequilibrios que conspiran contra la sostenibilidad del crecimiento de largo plazo.

La economía creció durante cuatro años en la década de los noventa a pesar de las políticas económicas del fujimorismo. Su política monetaria encareció el costo del dinero y, además, favoreció la dolarización del sistema bancario. Por ello, el crecimiento de la demanda interna fue acompañado por el crecimiento de los créditos al consumo en moneda extranjera. Pero, además, esa misma política, cuyo objetivo fue bajar drásticamente la inflación, deprimió el tipo de cambio real restando competitividad a nuestros productos en los mercados externos. Por todas estas razones el crecimiento de esos años fue acompañado con un déficit del sector externo: de la balanza comercial y de la cuenta corriente de la balanza de pagos.

La crisis financiera de los años 1998-1999 puso en evidencia el carácter insostenible del estilo de crecimiento fujimorista y de sus políticas macroeconómicas. Esta crisis produjo una recesión de cuatro años, junto a corridas y quiebras bancarias. El notable efecto nocivo que tuvo esta crisis sobre el producto, el empleo, la banca y las finanzas públicas, se debió precisamente a su política monetaria que acrecentó la vulnerabilidad de la economía ante shocks externos adversos porque promovió la dolarización de las deudas privada y pública, estimuló la expansión de las líneas de créditos externas y desalentó el desarrollo del mercado doméstico de capitales.

Durante el gobierno de Alejandro Toledo se cambió radicalmente la política macroeconómica del fujimorismo. Se combatió la dolarización aumentando la tasa de encaje marginal de 20 a 30% para los depósitos en moneda extranjera y las líneas de crédito a corto plazo del exterior, y disminuyendo la remuneración al encaje de dichos depósitos. Se bajó radicalmente la inflación y se mantuvo un tipo de cambio real estable y competitivo mediante un esquema de política monetaria basada en metas explícitas de inflación y una regla de intervenciones cambiarias esterilizadas. Se inició el desarrollo del mercado de deuda pública interna que también contribuyó a desdolarizar la economía y a reducir el costo del dinero. Por último, se aumentó significativamente las reservas internacionales para enfrentar dificultades financiaras asociadas a shocks adversos. Estas políticas modificaron la estructura de precios relativos y, de esta manera, impulsaron un estilo de crecimiento económico liderado por las exportaciones no tradicionales y por la demanda interna. Por lo tanto, este estilo de crecimiento no puede compararse con el patrón de crecimiento del fujimorismo que fue liderado por la entrada de capitales y acompañado con un enorme déficit externo.

El actual gobierno de Alan García está restaurando el estilo de crecimiento fujimorista. Se han efectuado cambios en la política monetaria y cambiaria que han generado un proceso nocivo para la estabilidad económica y financiera del país. En primer lugar, se ha dejado apreciar la moneda afectando la competitividad de la producción de transables. El tipo de cambio real ha disminuido hasta los niveles que se registraron durante el fujimorato. En segundo lugar, se ha aumentado el margen de fluctuación potencial del tipo de cambio con el incremento del límite de las inversiones en el exterior de las AFP a 40%. Ante un shock externo adverso, este incremento puede provocar una salida significativa de capitales y, consecuentemente, un overshooting cambiario que haría incontrolable el actual proceso inflacionario. En tercer lugar, el aumento de dicho límite conspira contra el desarrollo del mercado doméstico de capitales porque promueve la continua exportación de nuestros ahorros. En cuarto lugar, se está estimulando la dolarización de los créditos con el incremento de la remuneración al encaje en moneda extranjera y la exoneración del 30% de encaje «a las obligaciones por créditos recibidos de entidades financieras del exterior con plazos promedio de colocación iguales o mayores a 2 años» (Circular 020-2007-BCRP). El resultado ha sido el crecimiento espectacular de los pasivos externos de las empresas bancarias y, por consiguiente, del crédito en moneda extranjera. Entre enero de 2007 y enero de 2008, los pasivos aumentaron en 332.3% (US $ 3 469 millones) y los créditos en moneda extranjera crecieron a una tasa cinco veces mayor que la registrada entre enero-2006 y enero-2007. Por último, a la dramática reducción del tipo de cambio real se le adicionaron tres importantes rebajas arancelarias (diciembre de 2006, octubre de 2007 y marzo de 2008), precisamente cuando desde el año 2006 se invierte la tendencia ascendente del superávit externo. Entre enero-marzo de 2007 y enero-marzo de 2008, las exportaciones crecieron a la tasa de 34.6%, mientras las importaciones lo hicieron a la tasa de 49%.

Conclusión
Este no es un recuento exhaustivo de los cambios en la política económica efectuados por el actual gobierno de García, pero son suficientes para mostrar que estamos frente a un estilo de crecimiento liderado solo por una demanda interna que está impulsada por lo créditos bancarios, especialmente en moneda extranjera. Las exportaciones y, por lo tanto, la demanda externa neta, han perdido absolutamente el liderazgo que tuvieron durante el gobierno anterior. Al igual que el de Fujimori, García está combatiendo la inflación bajando aranceles y disminuyendo el tipo de cambio, y esta estimulando la demanda interna con el crecimiento del crédito en moneda extranjera. Así, el crecimiento económico, es decir, el hecho económico que más enorgullece a García, enfrenta dos problemas: uno, la tendencia al deterioro del sector externo que puede rápidamente convertirse en déficit con la actual recesión de la economía norteamericana; y, dos, el incremento de la vulnerabilidad financiera generado por el crecimiento de los créditos en moneda extranjera a personas y empresas que tienen ingresos en soles.


Publicado en La República

Tuesday, April 15, 2008

El remedo de las siete modernizaciones

«La revolución constructiva del aprismo: teoría y práctica de la modernidad», termina con un capítulo ignominioso. Su autor dice que el aprismo (sic) ha puesto en marcha siete modernizaciones que contienen «todas las tesis y la doctrina de Haya de la Torre, confrontadas a la nueva realidad del siglo XXI». Pero lo que no dice es que estas siete modernizaciones son una copia de las siete modernizaciones desarrolladas por José Piñera en 1977 y propuestas al gobierno de Augusto Pinochet.

En el año 1979 Pinochet las anunció a su país como «progreso, como un avance de la libertad de elegir», en un contexto macroeconómico de relativa estabilidad y de recuperación económica. La primera, la modernización del mercado laboral, tenía como objetivo limitar el derecho de huelga, eliminar la negociación colectiva y desregular o flexibilizar el mercado. La segunda era la reforma previsional con la cual se traspasaron los fondos de pensiones del sector estatal al sector privado. En tercer lugar se proponía la modernización administrativa y una nueva división del territorio nacional, es decir, la llamada regionalización. La cuarta era la modernización del sistema educacional consistente en la municipalización de las escuelas, la privatización de la enseñanza y la eliminación de las «interferencias gremiales y políticas». En quinto lugar se anunciaba la modernización y reestructuración del sector salud «mediante la concentración del Estado en la atención de los necesitados y la privatización de la captación de las cotizaciones de los particulares». La sexta era la modernización de la justicia y del aparato judicial. Y la séptima era la modernización del sector agrícola que incluía políticas de saneamiento y de liberalización para orientarla hacia la exportación.

Alan García sin mencionar o citar la autoría de José Piñera «propone» para nuestro país también siete modernizaciones: 1) la modernización democrática y social; 2) la modernización económica y comercial; 3) la modernización descentralista y la redistribución espacial de la población; 4) la modernización educativa y cultural; 5) la modernización en el área de la salud; 6) la modernización en la administración de la justicia y la seguridad ciudadana; y, 7) la modernización y reforma del Estado. García mantiene, sin decirlo, cuatro de las siete modernizaciones del gobierno de Pinochet y solo la primera, la segunda y la séptima son dizque de su cosecha.

Veamos si las cuatro modernizaciones que mantiene son distintas o parecidas a las anunciadas por Pinochet. Su tercera modernización es la misma de descentralización regional propuesta por Piñera, aunque es aquí donde García anuncia la municipalización de la educación y la salud, y su privatización. «En ese propósito democrático y descentralizador –dice- se debe involucrar a la población organizada para que sea ella la que efectúe los gastos básicos en los servicios» (p. 125). La cuarta, es decir, la modernización educativa, es también similar a la pinochetista. Propone capacitar al magisterio, «romper la alianza politiquera del facilismo y la mediocridad», «que solamente los que aprueben un examen nacional del ministerio participen en las contrataciones y nombramientos que hace el Estado» (pp. 126-127), etc. La quinta modernización, la del área de la salud, también tiene el mismo espíritu de la propuesta de Piñera. García dice que los trabajadores de las micro y pequeñas empresas deben formalizarse primero para que se incorporen al aseguramiento universal, «pues de lo contrario...se incorporarían como desempleados, sin hacer ningún aporte, lo que haría insostenible el sistema por su alto costo no financiado» (p.129). Finalmente, ocurre igual con la sexta modernización, el de la justicia. García también insiste en la necesaria autonomía y moralización del poder judicial, y en su eficiencia.

Ahora bien, ¿son realmente de su cosecha la primera, la segunda y la séptima modernizaciones incorporadas en su texto?

Sobre la primera, la modernización de la democracia social, García dice que «uno de los propósitos...del APRA...es mantener vigentes las libertades, la elección popular, la independencia de los poderes y la participación social» (p.118) No hay diferencia con la propuesta de Piñera, para quien: «solo realizando una serie de profundas reformas estructurales ancladas en la libertad –que después (llamé) las “siete modernizaciones”-- Chile (podrá) llegar a ser un país desarrollado, y…(este) proceso (hará) posible una democracia estable y una sociedad integralmente libre» (La ruta al desarrollo y la democracia, 1977). García convierte este planteamiento en «su» primera modernización, en reemplazo de la reforma laboral de Piñera, porque esta ya la había hecho Fujimori.

Ocurre lo mismo con la reforma previsional. También la hizo Fujimori, copiando precisamente el modelo chileno. García la reemplaza por la modernización económica y social que, para él, significa «impulsar un crecimiento continuo y descentralizado» atrayendo y acrecentando «la inversión nacional y extranjera...Ello se logra –dice- con reglas de estabilidad fiscal y monetaria y de seguridad jurídica que garanticen la inversión» (p. 120-121). En estas reglas también se le adelantó Fujimori. Pero, ¿que dijo Piñera sobre el cambio de la economía y la sociedad chilena en su discurso de 1977? Se trata «ahora de enfrentar –dijo- el desafío del desarrollo. Sólo con tasas altas y sostenidas de crecimiento de la actividad productiva (podemos) sacar a nuestro país de la mediocridad...si se sigue un conjunto de políticas coherentes ancladas en la libertad de los mercados».

Finalmente, la séptima modernización de Piñera, la del sector agrícola, es reemplazada por García con la modernización y reforma del Estado. No podía incluir su «sierra exportadora», porque esta no se puede comparar con la propuesta chilena de «industrializar al agro para responder a las exigencias de la competitividad». El protagonismo del capital extranjero fue enorme en el agro chileno donde «grandes extensiones de tierras pasaron a manos de empresas extranjeras y transnacionales». Y, claro, «sierra exportadora» no muestra un sólo ejemplo de participación de ese capital en la industrialización y modernización del agro. García reemplazó esta modernización por la reforma del Estado, tan venida a menos. Le dedica sólo 19 líneas para decir: se «requiere de la evaluación y de la capacitación permanente de sus funcionarios y trabajadores», de la reducción del número de organismos públicos y de programas sociales, y de la simplificación administrativa. No menciona una sola autocrítica de los efectos nocivos a la eficiencia de la función pública de su decisión de reducir los sueldos de los funcionarios.

Cuando uno termina la lectura del texto de García siente varias cosas indescriptibles. García ha convertido a Piñera y a Pinochet en apristas o en continuadores del pensamiento de Haya de la Torre.





Publicado en el diario La Primera

Monday, April 14, 2008

Inflación y desequilibrio externo

Con la inflación de marzo de 1.04%, la inflación acumulada en los últimos doce meses asciende a 5.55%. Mayor a la meta de 2% y a su límite superior de 3%. La inflación de los próximos 9 meses tendría que ser de 0.01% promedio mensual para que la inflación de este año termine en 2.3%. Si la inflación en lo que resta del año es de 0.3% promedio mensual, terminaríamos con una inflación anual de aproximadamente 5%. Imposible que la inflación retorne este año al rango señalado el Banco Central de Reserva (BCRP), y menos con las medidas contraproducentes adoptadas por su directorio.

Las medidas contraproducentes
La historia empezó cuando el BCRP bajó la meta de inflación de 2.5% a 2% y los límites del rango de esta meta de 1.5% y 3.5% a 1% y 3%, respectivamente, como señal –se dice-- del compromiso de García de no repetir lo que hizo en su primer gobierno.

En enero de este año el BCRP elevó su tasa de referencia de 5% a 5.25% para combatir la inflación que el 2007 alcanzó la tasa de 3.93%. Pero después se «innovó» la forma de combatirla con el incremento de los encajes, y con la «ayuda» de las reducciones arancelarias y la rebaja del Impuesto Selectivo al Consumo de Combustibles (ISC) efectuadas por el MEF.

Esta insólita mezcla de políticas no ha frenado el alza de la inflación y, lo que es peor, ha provocado la pérdida de credibilidad del BCRP debido a que este ya no controla las expectativas inflacionarias. Por esta razón, los nuevos incrementos en los encajes que entraron en vigencia este mes, y los que el directorio del BCRP aprobó el jueves, tampoco tendrán efectos antiinflacionarios decisivos. También se ha elevado la tasa de referencia a 5.5%, pero el enredo con los encajes está conspirando contra el esquema de metas de inflación y la regla de tasa de interés.

Hacia un desequilibrio externo con inflación
El gobierno de García no quiere afectar el alto crecimiento económico combatiendo seriamente la inflación. Por eso, a esa mezcla ineficiente de políticas, le adiciona su empeño en dejar caer el tipo de cambio todo lo que se pueda. García ha optado por el retorno al tipo de cambio real del fujimorismo: el mes de marzo pasado este alcanzó un valor casi igual al que se registró en octubre de 1994.

Las tres rebajas arancelarias (diciembre de 2006, octubre de 2007 y marzo de 2008) y la dramática caída del tipo de cambio real, ocurren justamente cuando desde el año 2006 se invierte la tendencia ascendente del superávit externo, al reducirse drásticamente la contribución de la demanda externa al crecimiento económico.
Por lo tanto, esa mezcla extraña de políticas no sólo está exacerbando las expectativas inflacionarias sino también la tendencia al desequilibrio externo.

La...presión de demanda
De otro lado, al optar por un alto crecimiento, impulsado por la expansión de la demanda interna (por producción nacional e importaciones), el gobierno está introduciendo un nuevo factor de agravamiento de la inflación y de la tendencia al desequilibrio externo. A la inflación importada se le adiciona la inflación por demanda, al mismo tiempo que el aumento de la demanda, impulsado por el crédito al sector privado, acelera el crecimiento de las importaciones. El crédito en moneda extranjera es el que aumentó de manera espectacular, pues este gobierno promovió el aumento de los pasivos externos de corto y largo plazo de las empresas bancarias. Entre enero de 2007 y enero de 2008, estos pasivos se incrementaron en 332.3% (US $ 3 469 millones) y, durante este mismo período, el crédito en moneda extranjera aumentó en 34.8% (US$ 3 613 millones).

En resumen, el gobierno está jugando con fuego en el contexto actual de desaceleración del crecimiento de la economía norteamericana.

Publicado en el diario Gestión

Sunday, April 13, 2008

La «Modernización» Aprista de la Política Antiinflacionaria

Con la inflación de marzo de 1.04%, la inflación acumulada en los últimos doce meses asciende a 5.55%. Mayor a la meta de 2% y a su límite superior de 3%. La inflación de los próximos 9 meses tendría que ser de 0.01% promedio mensual para que la inflación de este año termine en 2.3%. Si la inflación en lo que resta del año es de 0.3% promedio mensual, terminaríamos con una inflación anual de aproximadamente 5%. ¿Qué hará Alan García para que «los rangos de inflación que ha señalado el Banco Central de Reserva, tal vez con una mínima variación», se cumplan?
Este es el resultado de la «modernización» aprista de la política antiinflacionaria. La lógica de este concepto impregna el último texto de Alan García «La Revolución Constructiva del Aprismo: teoría y práctica de la modernidad». Se trata del adosamiento del supuesto cuerpo ideológico del aprismo a conceptos y políticas inconexos y aparentemente «modernos» que García resume como «programa económico de amplia apertura exterior y a las inversiones».

Teoría y práctica de la «modernización» antiinflacionaria
La historia de este proceso puede hilvanarse a partir de algunos hechos notables. Uno de especial importancia es el que ocurre en Uruguay durante las XXII Jornadas Anuales de Economía en agosto de 2007. En este evento, Julio Velarde, presidente del Banco Central (BCRP), le dijo a uno de los asistentes que la reducción de la meta inflacionaria de 2.5% a 2% y de los límites del rango de esta meta a 1% y 3%, se hizo para dar la señal al público que el gobierno de García está comprometido a lograr tasas de inflación bajas, distintas a las obtenidas en su primer gobierno.

Esta y las otras «modernizaciones» ocurren justamente cuando desde el año 2006 se invierte la tendencia ascendente del superávit externo, al reducirse drásticamente la contribución de la demanda externa al crecimiento económico (ver Cuadro y Gráfico). La razón: las políticas de «amplia apertura exterior» y de libre mercado que promueve Alan García y que apoyan Carranza y Velarde. Este último, al declarar varias veces su adhesión a una mayor flotación cambiaria, provocó el desarrollo de un proceso larvado de apreciación de la moneda nacional, que después se convirtió en un proceso especulativo abierto contra el dólar. Velarde «enfrentó» este proceso subiendo los encajes. Por su parte, el ejecutivo (MEF) efectuó dos rebajas arancelarias (en diciembre de 2006 y en octubre de 2007) que aceleraron el crecimiento de las importaciones.

En enero de este año el BCRP empezó bien cuando elevó su tasa de referencia de 5% a 5.25% para combatir el repunte inflacionario que en el año 2007 alcanzó la tasa de 3.93%. Por su carácter básicamente importado, la inflación no era un problema central, ni resultado de un supuesto sobrecalentamiento de la economía. Después se «innovó» la forma de combatirla con el incremento de los encajes, las reducciones arancelarias de octubre de 2007 y del 7 de marzo último, y la rebaja del Impuesto Selectivo al Consumo de Combustibles (ISC). Estas últimas fueron efectuadas por el MEF. El jueves pasado el BCRP elevó nuevamente los encajes y también aumentó la tasa de referencia a 5.5%.























Muchos instrumentos e instituciones entrometidas para un sólo objetivo: abatir la inflación. Esta «modernización» de la política antiinflacionaria no ha impedido que la inflación de marzo sea casi el doble de los pronósticos ofíciales y oficiosos, y, lo que es más grave, ha provocado la pérdida de credibilidad del BCRP, único responsable de asegurar que no se desvíe de la meta. Como ya se ha perdido el control de las expectativas inflacionarias, los nuevos incrementos en los encajes, tampoco tendrán efectos antiinflacionarios decisivos. Lo que es peor, este enredo de políticas está conspirando contra el esquema de metas de inflación y la eficiencia de su regla de tasa de interés.
En realidad, el gobierno de García no quiere afectar el alto crecimiento económico combatiendo seriamente la inflación. Por eso adopta una rara mezcla de políticas y se empeña en dejar caer el tipo de cambio. El BCRP no compra dólares tan pronto su precio muestra signos de recuperación.
















Hacia un desequilibrio externo con inflación
La tendencia al desequilibrio externo generada por las políticas aperturistas y la apreciación del sol, es ahora acompañada por el problema de la inflación. A pesar de la ineficiencia de los instrumentos utilizados para enfrenarla, el gobierno no decide frenar significativamente crecimiento de la demanda interna. Así al origen importando de la inflación, le agrega la presión de demanda. Por su parte, las rebajas arancelarias y la caída del tipo de cambio, están agravando la tendencia al desequilibrio externo. Se está jugando con fuego en un contexto de desaceleración del crecimiento de la economía norteamericana.

El principal estímulo al aumento de la demanda interna (por producción nacional e importaciones) proviene del crédito doméstico al sector privado y es la demanda de este sector la que lidera el crecimiento. La demanda del sector público es irrelevante: explica solo el 9% del incremento de la demanda interna (ver Cuadro). Entre febrero de 2007 y febrero de 2008 el crédito de las empresas bancarias al sector privado creció, en moneda nacional, 49.4% (US$ 3 mil millones) y, en moneda extranjera, 34.8% (US$ 3 613 millones).

Pero el crédito en moneda extranjera es el que aumentó espectacularmente con este gobierno. En el último año creció a una tasa cinco veces mayor que la registrada entre enero-2006 y enero-2007, porque el BCRP estimuló el aumento de los pasivos externos de corto y largo plazo de las empresas bancarias al elevar la remuneración al encaje en moneda extranjera de 2.5% a 3.5%. Entre enero de 2007 y enero de 2008, estos pasivos aumentaron en 332.3% (US $ 3 469 millones). El reciente aumento del encaje de 40% a 45% en moneda extranjera está en la dirección correcta, sin embargo no logrará frenar dicho crédito tanto como se requiere.

El costo de la estrategia aprista
El gobierno ha optado por la ruta conocida que nos lleva a una inflación azuzada por la presión de demanda y al desequilibrio externo. El costo de esta opción será muy alto si la recesión de los Estados Unidos origina una caída del precio de los minerales y/o una salida de capitales de las economías como la nuestra.

Publicado en La República 13-04-2008

Sunday, February 10, 2008

El Sobrecalentamiento como coartada

La hipótesis del sobrecalentamiento oculta los efectos negativos sobre el sector externo de la política comercial, de la expansión del crédito en dólares y de la erosión de la regla de intervenciones esterilizadas en el mercado cambiario. Los que la aceptan creen que el problema central de nuestra economía es la inflación y, por lo tanto, aconsejan restringir el crecimiento de la demanda mediante el aumento de la tasa de interés real y la reducción sustancial del gasto público.

Dicen que ¡la brecha entre la demanda y el producto potencial ha aumentado!, pero no tienen una estimación de la tasa de crecimiento de este producto ni dato alguno sobre cuellos de botella sectoriales. Además, no hay estudios que muestren que la economía se encuentra por encima del pleno empleo y menos que existen aumentos sustanciales en los salarios nominales.

El argumento del sobrecalentamiento es deleznable. Es verdad que la inflación (3.93%) está por encima del límite superior (3%) del rango de la meta de inflación (2%). Pero, ¿si ese límite hubiera sido de 3.5% o de 4% y la meta de 2.5% como antes o de 3% como en Chile? Hay también un repunte de la inflación subyacente (3.1%) –excluye precios de productos que muestran un comportamiento volátil--; pero, si se elimina de la canasta básica el rubro de alimentos, la inflación se reduce a sólo 2%.

Es cierto, la inflación ha aumentado, pero en todos los países de América Latina, y también en Estados Unidos, Asia, y Europa. A pesar de ello, el Perú registró una de las tasas de inflación más bajas del mundo, sin duda, porque no hay ninguna obvia presión de demanda en su mercado laboral.

Las razones del deterioro del sector externo
La inflación no es, por lo tanto, el problema central, sino el deterioro que muestran, desde el año 2006, las cuentas del sector externo, y que tiene que ver con las políticas que acentuaron el efecto del crecimiento de la demanda sobre la balanza comercial.

Se efectuaron dos rebajas arancelarias: en diciembre de 2006 y en octubre de 2007. Disminuyó el tipo de cambio real bilateral en 8.75%, entre julio de 2006 y diciembre de 2007; y, el tipo de cambio real multilateral en 3.32%, entre julio y diciembre de 2007. Además, el Banco Central estimuló la expansión del crédito en dólares al elevar la remuneración al encaje de los depósitos en este tipo de moneda. Entre diciembre de 2006 y diciembre de 2007, los pasivos internacionales de los bancos aumentaron en 211.3% y los créditos en dólares crecieron a la tasa de 32.6%.

Estos hechos, en un contexto en el que la economía norteamericana y otras son crecientemente penetradas por la producción industrial China, originaron una tendencia generalizada al deterioro del sector externo. El año pasado, las exportaciones nominales aumentaron en 15%, después de haber estado creciendo a tasas superiores al 30%; mientras las importaciones nominales crecieron en 32%, muy por encima de la tasa de 20% a 23% de años anteriores. De otro lado, las exportaciones reales aumentaron en 0.5% en 2006 y en 5% en 2007, pero lo hicieron a la tasa de 15.2% en el año 2005. Por su parte, la tasa de crecimiento de las importaciones reales aumentó de 12.3% en 2006 a 22% en 2007.

Si este comportamiento continúa y no se reducen las remesas de utilidades de las empresas extranjeras al exterior, en este año y en los siguientes se registrarán déficit crecientes en la Balanza en Cuenta Corriente. Y, si se acentúa la actual crisis recesiva de los Estados Unidos, el deterioro del sector externo será mayor y alcanzaría un déficit parecido, en porcentaje del PBI, al registrado en 1998, año de crisis financiera internacional.

Deterioro del sector externo y el sobrecalentamiento
La contribución al crecimiento económico de las exportaciones y de la demanda externa cayó en 2006 y 2007. Las exportaciones fueron responsables del 51.9% y 46.9% del crecimiento de los años 2004 y 2005; pero en los años 2006 y 2007 sólo explicaron el 1% y el 12.2% del crecimiento, respectivamente. Debido a esta reducción y a la aceleración del crecimiento de las importaciones, la demanda externa neta afectó negativamente al crecimiento del producto (véase Cuadro 1).

Cuadro 1
El crecimiento de la demanda interna en estos dos últimos años fue liderado por la inversión privada. El consumo privado creció a tasas menores que las del PBI, aunque crecientes: alcanzó un máximo en el 2007, justamente cuando se disparó el crecimiento del crédito en moneda extranjera. De otro lado, la tasa de crecimiento de la demanda interna por producción nacional (demanda interna menos importaciones) no superó a la del PBI, aunque aumentó su contribución al crecimiento de 53.1% en 2005, a 97.9% en 2006 y a 86.6% en 2007. La hipótesis del sobrecalentamiento es, por lo tanto, equivocada. El mayor crecimiento de la demanda interna fue resultado del aumento relativo de las importaciones y, este aumento redujo la contribución de la demanda interna por producción nacional al crecimiento del PBI (véase cuadro 2). La puesta en vigencia del TLC tendrá un efecto parecido.

Cuadro 2





Conclusiones: las opciones de política
¿Qué hay que hacer para evitar la crisis del sector externo? El BCRP debe dejar de hacer mezclas extrañas de política. Debe subir el tipo de cambio. Puede revertir la presión a la baja del tipo de cambio, sólo con las compras esterilizadas de dólares. Además, debe provocar una contracción drástica del crédito en moneda extranjera, aumentando el encaje marginal por encima del 50%. Ya lo elevó a 40% el 16 de enero, por lo tanto, debe subirlo más.

El MEF, por su parte, debe aprovechar la oportunidad para hacer una reforma tributaria que configure un sistema de recaudación más progresivo. Puede, por ejemplo, aplicar un impuesto a las remesas de utilidades para disminuir el déficit del rubro Renta de Factores de la Balanza de Pagos, que en los años 2006 y 2007 alcanzó una cifra equivalente al 8% del PBI. También puede aplicar una sobretasa arancelaria temporal para contraer la demanda de importaciones. Pero, además, puede aprovechar la coyuntura para introducir una regla contracíclica. En ningún caso debe frenar a las inversiones públicas.

Finalmente, para combatir los efectos inflacionarios netos del aumento del tipo de cambio y de los aranceles, la autoridad monetaria debe retornar al manejo limpio de su instrumento tasa de interés y cuidar, ciertamente, el sistema de metas de inflación.








Publicado en La República

Sunday, February 03, 2008

El Revoltijo de la Política Monetaria

En el mes de enero, el directorio del Banco Central, luego de subir la tasa de interés de referencia de 5% a 5.25%, adoptó un conjunto de medidas para detener el descenso del tipo de cambio: elevó los encajes en dólares y en soles, sustituyó los certificados del BCRP por depósitos a plazo y no permitió a la banca comercial realizar depósitos overnight en el BCRP.

No discuto la elevación del encaje en dólares, pues ésta no sólo ayuda a la desdolarización, sino, también, al limitar la expansión de los créditos en esa moneda, a reducir la tasa de incremento de las importaciones y la vulnerabilidad de nuestra economía ante cortes abruptos en el financiamiento externo. Sin embargo, llama poderosamente la atención, las otras medidas, ya que éstas, a nuestro juicio, parecen conducir a la destrucción del régimen de metas de inflación y de su instrumento la tasa de interés y a la erosión de la efectividad de la regla de intervenciones esterilizadas en el mercado cambiario.


Revoltijo en la Política Monetaria
Bajo el actual régimen monetario, el instrumento esencial para propósitos antiinflacionarios es la tasa de interés. Por esta razón, el directorio del BCRP subió el 10 de enero la tasa de referencia «para mantener las expectativas de inflación dentro del rango meta de inflación frente al aumento de los precios internacionales de los alimentos en un contexto de fuerte crecimiento de la demanda interna».

El 16 de enero, retornando al rancio monetarismo, incrementó las tasas de encaje mínimo legal y marginal en nuevos soles «para apoyar los mecanismos de esterilización monetaria en un contexto de un reciente ingreso significativo de capitales externos de carácter especulativo». También decidió aceptar depósitos a plazo en el Banco Central «de las empresas bancarias, empresas financieras, cajas municipales, cajas rurales y administradoras de fondos de pensiones, como vía alternativa a la colocación de los Certificados de Depósitos del BCRP». El 21 de enero, Julio Velarde, en declaraciones al diario Gestión dijo: «poner el encaje como lo hemos hecho, es, para decirlo simplificadamente como elevar dos veces la tasa de interés (del BCRP), por ejemplo la subida que se hizo en enero (de 5 a 5.25%)».

¿Qué es esto? ¿Julio Velarde estuvo anunciando la destrucción del sistema de metas de inflación y su regla de la tasa de interés como instrumento? Como se sabe, en este sistema, el dinero es endógeno. Si se usa el encaje, y se asume que es más potente que el incremento de la tasa de referencia, se está retornando a los esquemas antiguos cuando el BCRP tenía que estimar la demanda de dinero y la política monetaria era totalmente discrecional. Por lo demás, la elevación del encaje en soles, en un régimen de metas de inflación, en lugar de reducir la tasa de emisión primaria, la eleva. Por lo tanto, el uso de los dos instrumentos, encaje y tasa de interés de referencia, es una mezcla extraña, por decir lo menos.

Camino a la destrucción del sistema de metas de inflación
En la misma entrevista del 21 de enero, Julio Velarde señaló, suelto de huesos, que «el viernes (18 de enero) el Banco Central de Reserva decidió que no va a recibir depósitos overnight (a un día) de los bancos y, por lo tanto, lo que gana por esos fondos es cero». Esta decisión se sumó al alza de encajes para frenar la entrada de capital especulativo del extranjero y la consecuente caída del tipo de cambio.

Pero, lo que no dijo Velarde es que esa decisión hizo innecesario el carácter de referencia que tiene la tasa que administra el BCRP. Todas las tasas de interés de corto plazo en soles se redujeron entre 15 y 59 puntos básicos en el período comprendido entre el 15 y el 22 de enero. Las tasas overnight y las de 7 y 30 días fueron las que más se redujeron, 55 puntos básicos en promedio: la primera bajó de 5.07% a 4.57%, la segunda de 5.11% a 4.52% y la tercera de 5.16% a 4.60%. Durante 3 días, del 18 al 21 de enero, la tasa de interés interbancaria se situó en 3.33% anual, 192 puntos básicos por debajo de la tasa de interés de referencia (5.25%); y, entre el 23 y el 25 de enero, batiendo todo record, bajó hasta CERO.














Hasta mediados de enero la tasa interbancaria estuvo pegada a la tasa de referencia (véase Gráfico). Esto ocurría mientras, por un lado, las compras de dólares se esterilizaban con certificados del BCRP y, por otro, los bancos comerciales no tenían problemas en hacer depósitos overnight, en lugar de prestarlos en el mercado interbancario. Después, ocurrió el desprendimiento hacia abajo, para luego ubicarse en 4.5%, 75 puntos básicos por debajo de la tasa de referencia del BCRP.

¿Sabe Julio Velarde lo que está haciendo? Se entiende que al subir la tasa de referencia de 5% a 5.25%, las otras tasas de corto plazo deben acompañarla o no desprenderse de ella; pero su decisión del viernes generó un exceso de liquidez en el mercado (de la cantidad de soles en circulación), que hizo caer las tasas de corto plazo y, también, las tasas de mediano y largo plazos. La curva de rendimiento de los bonos se desplazó hacia abajo: disminuyeron sus precios por la significativa demanda que generó el exceso de liquidez provocado por el directorio del BCRP.

De otro lado, la sustitución de los certificados del BCRP por los depósitos a plazo, afecta tanto a la regla de intervenciones esterilizadas del BCRP como a la eficiencia del mercado financiero. Como estos depósitos no son papeles que se negocian en el mercado, como sí ocurre con los certificados, sus demandantes exigirán a la larga mayores rendimientos y, con ello, aumentará los costos de la esterilización.

Conclusión
Julio Velarde ha convertido a la política monetaria en un revoltijo con efectos nocivos para el sistema de metas de inflación y la regla de la tasa de interés. No es la primera vez que se adoptan medidas contraproducentes. Por ejemplo, al inicio de su mandato, sus declaraciones públicas provocaron una fuerte presión a la baja del tipo de cambio que lo obligó, semanas después, a hacer precisamente lo contrario a lo que declaraba, luego redujo la meta de inflación a 2% y el límite superior de su rango a 3%, etc. Y, ahora, para combatir la inflación, eleva la tasa de interés de referencia, pero para detener la apreciación del sol, provoca una disminución de las tasas de interés de corto y largo plazos, como si la economía estuviera ad portas de una profunda recesión.
Publicado en el Diario La República