Sobre el mercado de capitales, la política monetaria y las AFPs

Los que apoyan la solicitud de las AFPs de elevar el límite de sus inversiones en el exterior afirman que el BCR “pretende impedir, sin razones técnicas, que el dinero de los trabajadores salga del país”, o, también, que “es mejor favorecer a tres millones de afiliados antes que favorecer a unos cuantos emisores de títulos en el país”. (Esta última pertenece al superintendente de la SBS).

Los autores de estas afirmaciones no abordan los temas de fondo. Para colmo, el presidente de la asociación de las AFPs insinuó que los directores del BCR no entienden que al invertir en el exterior diversifican el riesgo de su portafolio. ¿Qué economista no sabe que el riesgo no-sistemático de un portafolio de inversión puede minimizarse con la incorporación de un número suficiente de activos con movimientos independientes uno del otro? ¿Qué economista no sabe que también se puede reducir el riesgo sistemático de activos con un mismo rendimiento, al invertir parte del portafolio en mercados diversos justamente porque los ciclos de los países no están estrechamente correlacionados?

Las AFPs ya invierten en el exterior y aun no llegan a utilizar el límite operativo de 10.5% que tienen autorizado. En consecuencia, la diversificación no es el tema de fondo. ¿Quién se hubiera opuesto a un aumento gradual de dicho límite, sobre la base de alguna referencia explícita? Presionar para subirlo a 20%, de golpe y porrazo, o en un plazo que no pase de junio del 2005, como lo sugería la SBS, revela la convicción de los representantes de las AFPs de que estas no tienen por qué asociarse al desarrollo del mercado doméstico de capitales, en moneda local. Este es uno de los temas de fondo. Las AFPs convierten los aportes obligatorios de los trabajadores en ahorros de largo plazo; por tanto, abren la posibilidad del financiamiento de largo plazo de la actividad productiva doméstica, es decir, la posibilidad de emitir deuda o acciones de mediano y largo plazos, de desarrollar el mercado secundario de estos papeles, y también de introducir productos derivados y otras innovaciones financieras. La práctica de las empresas grandes de financiarse con bonos de mediano y largo plazos, es muy reciente; no tiene ni dos años. Además, recién se están creando las condiciones que facilitarán el financiamiento de las empresas medianas en el mercado de capitales. Todavía hay mucho por hacer para consolidar este mercado. Existen impedimentos legales que inhiben la mayor participación de las AFPs en el mercado doméstico y sobre los cuales alguien tiene que trabajar. ¿Qué ha hecho la SBS para propiciar el aumento del número de emisores de títulos en el país? Piénsese, por ejemplo, en el mecanismo de préstamo temporal de valores. ¿No sabe la SBS que cuánto más líquido y profundo sea este mercado, más creíble y transparente será el vector de precios que le proporciona a las AFPs para la valoración de sus activos? En mi opinión, mientras el mercado doméstico de capitales no sea sólido y transparente, debemos seguir el ejemplo gradualista de Chile en el tema del limite a sus inversiones en el exterior.

¿Por qué es importante fortalecer y expandir el mercado doméstico de capitales? No sólo por el conocido círculo virtuoso: un mercado de capitales desarrollado permite aumentar la inversión productiva de mediano y largo plazos, la expansión de esta inversión incrementa la tasa de crecimiento económico, este mayor crecimiento aumenta los ingresos y el empleo, mayores empleos elevan los aportes obligatorios y, así sucesivamente. También porque las crisis mexicana de 1994, la asiática de 1997 y la rusa de 1998, revelaron la importancia de desarrollar el mercado doméstico de capitales, en moneda local, para reducir la volatilidad que mostraron los mercados emergentes como el nuestro. El mercado Chileno impulsado por sus fondos de pensiones permitió absorber el citado shock externo sin mayores sobresaltos. Por el origen de la larga recesión de los años 1998-2000 sufrida por nuestro país, no cabe duda que un sólido mercado doméstico de capitales, constituirá la mejor contribución al fortalecimiento de sus instituciones financieras. Con mayores activos de mediano y largo plazos en moneda local, el sistema financiero se desdolariza y disminuye su fragilidad asociada a los descalces de monedas.

Pero esto no es todo. Decir que el BCR impide sin razones técnicas que el dinero de los trabajadores salga del país, refleja desconocimiento de la actual política monetaria, por decir lo menos. El esquema institucional de esta política comprende, aparte de las metas explícitas de inflación y de la regla monetaria a la Taylor, un régimen de tipo de cambio de flotación controlada bajo libre movilidad internacional de capitales. Este régimen incorpora intervenciones esterilizadas de compra-venta de dólares para morigerar la volatilidad del tipo de cambio. No es difícil imaginar que para efectuar estas intervenciones, el BCR debe tener suficientes reservas. Su magnitud es importante, además, para evitar quiebras bancarias como las ocurridas en el período 1998-2000 por la salida masiva de capitales provocada por las crisis financieras internacionales. ¿Es difícil acaso imaginar lo que ocurriría con las RIN del BCR si se autoriza una salida de cerca de 700 a 750 millones de dólares y en vísperas de un año electoral? Cuando se llega al extremo de pedir que la SBS sea la que regule el límite de las inversiones de las AFPs en el exterior, yo me pregunto si no habrá aquí algo más que un problema de behetría mental.

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